一、話題度高漲的鈷

隨著近期各公司2017年全年業(yè)績的出爐，風云君注意到有一類公司無疑站到了風口浪尖上，而且在過去兩年用實實在在的股價漲幅為自己賺足了話題度，而它們的主業(yè)是圍繞一種幾年前還名不見經(jīng)傳的金屬：鈷。

業(yè)績表現(xiàn)我們在后面的財務分析說，這里先撿幾家看看股價走勢。

華友鈷業(yè)（603799.SH）2016年年初至今股價走勢，漲幅最高達483%。

寒銳鈷業(yè)（300618.SZ）自2017年年初以來的股價走勢，漲幅最高達11倍。

再來看全球鈷業(yè)老大老二的表現(xiàn)。

雖然作為礦業(yè)巨頭，嘉能可（Glencore）和洛陽鉬業(yè)的二級市場表現(xiàn)得益于大宗商品市場的整體回暖，而鈷在列位巨頭的資產(chǎn)組合中只是一小部分，但是，從2016年到2017年各有色金屬漲幅中、以及CEO們對媒體吹風時最愛聊騷的話題中我們不難看出，鈷價走高對業(yè)績提振以及市場交易情緒的帶動都起到了較大作用。

在倫敦上市的嘉能可從2016年年初的77英鎊漲至2018年1月12日的407英鎊，漲幅429%。

洛陽鉬業(yè)于2016年完成鈷業(yè)布局，從2016年年初至今漲幅一度達到358%，從2017年起算漲幅也創(chuàng)出過244%的記錄。

如此熱鬧的盛宴，風云君自然也不想缺席，今天就帶各位先來做一個全行業(yè)分析。

首先，我們看一眼站在這些公司背后的鈷的市場行情。從2016年年中行情啟動，到現(xiàn)在漲幅已經(jīng)超過2倍，達到$93000/噸。

（鈷價歷史走勢以及近期走勢（單位：千美元/噸））風云君曾經(jīng)說過，大宗商品長線看供需，短期會受到地緣政治和市場投機影響。所以我們還是先著重看最根本的供需關系。

二、供給側

截至2016年年底，全球鈷資源儲量 720萬噸，剛果民主共和國（剛果金）儲量340萬噸，占比47%。其余的比如澳大利亞占14%，古巴占7%，而中國呢？1.1%，理論上差不多夠自己用不到2年。所以，目前中國90%的鈷供應來源于剛果金。

鈷主要以伴生礦形式存在，最常見是與鎳、銅伴生。2016年，全球大約60%的鈷是開采銅時獲取的伴生品，38%是開采鎳時“順便”獲取的，僅有2%是特意為單獨開發(fā)鈷取得的。

2000-2012年是業(yè)界公認的大宗商品超級周期。這之后，隨著鈷、鎳、銅價一路走低，關礦停產(chǎn)局面持續(xù)加劇。如2015年9月，嘉能可決定關停位于剛果金和贊比亞的兩處大型銅礦，鈷的供給自然跟著減少。

左圖是鎳價，2008年美國金融危機爆發(fā)，鎳價跌去80%，雖然其后我國的四萬億投資計劃讓鎳價重獲近3倍漲幅，但是由于2012年歐債危機爆發(fā)，印尼、菲律賓等產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能過剩，鎳價一路向下，到現(xiàn)在還沒有恢復元氣。

再來看右圖的銅價，與鎳價不同的是，伴隨著全球經(jīng)濟企穩(wěn)向上，銅價已經(jīng)在2016年年中走出低谷，開始掉頭向上。

明白了這兩種金屬價格的走勢，我們可以對鈷做出如下判斷：

1. 2012年超級周期結束后，在市場對全球經(jīng)濟走勢預期不確定的前提下，有色金屬價格——包括鎳鈷銅在內(nèi)——集體走弱，投資開發(fā)新礦缺乏動力，這也導致當前主力礦區(qū)的新增產(chǎn)能受限。銅鎳開發(fā)受阻，那相應的鈷的供應量也就遇阻。

2. 目前銅價走高如果得以持續(xù)，或者鎳價逐步啟動，那鈷的供應量將有望提升，價格飛漲將受到有效抑制。具體看各大礦業(yè)公司的資本開支計劃。

所以，非常有趣的結論是，鈷的供應量很大程度上取決于銅、鎳等礦區(qū)主力品種的價格——后者價格高、開發(fā)動能足，則前者供應充足，價格也就有望企穩(wěn)。

1、目前的主流供給渠道

從產(chǎn)量來看，根據(jù)加拿大自然資源部的資料，2016年，全世界鈷產(chǎn)量大約在12.3萬噸（與美國地質(zhì)調(diào)查局的數(shù)據(jù)吻合），其中剛果金貢獻過半，中國和加拿大排在二三位，各自貢獻了大約6%的產(chǎn)出，接下來是俄羅斯以及澳大利亞（PRNewswire的統(tǒng)計是加拿大排第二，占7%；中國、俄羅斯各占6%，差別不大）。

2017年，全球鈷產(chǎn)量11.4萬噸（嘉能可給出的數(shù)據(jù)為9.4萬噸），剛果金占約65%?？梢钥闯鰟偣馃o論儲量還是產(chǎn)量，在世界鈷版圖上的分量都舉足輕重。再加上該國各類礦產(chǎn)儲量豐富，也難怪有人能將剛果金之于新能源汽車產(chǎn)業(yè)類比于沙特之于石油工業(yè)。

風云君認為，全球的鈷供應鏈也可以順勢分為“剛果金產(chǎn)”和“非剛果金產(chǎn)”。

我們再來梳理上游比較有分量的公司。

儲量及產(chǎn)量第一位的是全球礦業(yè)巨頭嘉能可（Glencore），鈷儲量為360萬噸。2017年，嘉能可鈷產(chǎn)量 2.74萬噸，公司于2018年1季度使自2015年9月停產(chǎn)的Kamoto Copper Company（“KCC”）子公司復產(chǎn)，預計2018-2020年間將增產(chǎn)1.1萬噸、3.4萬噸、3.2萬噸鈷。

復產(chǎn)原因其實之前已經(jīng)提到——全球經(jīng)濟復蘇，銅價上行。

第二位的是洛陽鉬業(yè)（603993.SH），為鉬、鎢、銅、鈷、鈮、磷等綜合性大型資源供應商。鈷資源儲量為59萬噸，產(chǎn)能1.8萬噸，2017年產(chǎn)量1.64萬噸，公司表示2018年暫無擴產(chǎn)計劃。

接著是巴西淡水河谷（Vale），其位于加拿大的鈷礦在2017年生產(chǎn)鈷5811噸，相比2016年略有增長。這或許是目前最知名的剛果金之外的鈷產(chǎn)地。

金川國際，鈷資源儲量為45萬噸，2017年鈷產(chǎn)量4638噸，比2016年增長37%。

另外歐亞資源（ENR），在剛果持有鈷資源儲量36萬噸，目前尚未開始大規(guī)模生產(chǎn)。

該公司2015年6月開始建設RTR項目，預計2018年年底建成，建成后預計在2019年年底前形成一期產(chǎn)能1.4萬噸/年、后續(xù)二期計劃達到2.1萬噸。

另外，有報道稱中國有色礦業(yè)集團正在與剛果金國營企業(yè)Gecamines共同開發(fā)銅鈷礦。

總體來看，嘉能可、洛陽鉬業(yè)兩家的產(chǎn)量總和就占到了全球產(chǎn)量40%以上，寡頭格局非常明顯。

我們僅從這幾家公司當中比較確定的嘉能可和歐亞資源入手，對2018-2020年的供給端做個簡單推算（假設其他公司在高鈷價下表示無動于衷、呆若木雞；也假設生產(chǎn)企業(yè)不會經(jīng)常搞停工檢修之類的幺蛾子）。

2018年，嘉能可增加供給1.1萬噸；

2019年，嘉能可與歐亞資源（取產(chǎn)能一半計算）兩家預計新增供給4.1萬噸；2020年，嘉能可與歐亞資源（按一期計算）的新增產(chǎn)量將有4.6萬噸。

當然，這樣的格局又會進一步提升剛果金在整個產(chǎn)業(yè)鏈的重要性，也就意味著系統(tǒng)性風險會更高。

另外不得不提但又很重要的供給端是剛果金境內(nèi)的手抓礦。據(jù)剛果金政府的估算，這部分產(chǎn)量每年占到剛果金總出口的約20%。

以此推算，占全球總產(chǎn)出的比例在10%以上。如此高的比例其實也印證了剛果金其實在產(chǎn)能上還有極大的潛力可挖。

而這部分“產(chǎn)量”在未來也面臨諸多不確定性。政府如何監(jiān)管？如何對待倫理挑戰(zhàn)——當?shù)匕傩张俚V每天的收入不到2美元，但是卻為了生活趨之若鶩？如何更有效得分配利益？

2、“手抓礦”風波

說到這兒，就不得不提今年2月的一則新聞：Apple公司尋求與上游鈷業(yè)公司直接簽訂購買合約。一些跟風媒體于是有意無意都以此作為鈷資源緊缺的例證。風云君墻裂批評這類報道。

作為宇宙市值第一大公司，Apple真不缺這點兒利潤，擔心無鈷可用更是無稽之談。要知道每部iPhone手機用鈷量也就10克左右。

事實上，風云君認為，最根本的原因是美國及其代表的發(fā)達經(jīng)濟體至少在科技圈內(nèi)已經(jīng)形成較高的商業(yè)倫理環(huán)境。

這次事件的起因是英國天空新聞（Sky News）報道了剛果金鈷礦使用童工的事件，后來華盛頓郵報也予以了證實，涉事的蘋果供應鏈公司后來積極展開調(diào)查并采取切實行動回應相關質(zhì)疑。

但問題是，“手抓礦”問題始終存在，剛果金規(guī)定礦業(yè)公司不能直接出售礦產(chǎn)給外國公司，必須經(jīng)由本國的持證中間人來完成。

這就難了，如果你沒有自己的礦，只能在市場購買，那怎么證明從中間人手里收來的礦不是童工刨出來的呢？

蘋果作為全球供應鏈管理方面的翹楚，對于打造高度透明的供應鏈自是責無旁貸，索性決定從源頭抓起，找在當?shù)毓芾淼卯數(shù)牡V業(yè)公司直接采購，確保從源頭開始整個供應鏈都在商業(yè)倫理上站得住腳。

后來的三星也有類似的考量。本身不差錢兒，和老對手蘋果比那一定不能輸！

而另一位真正的潛在的用鈷大戶特斯拉則曾于2017年公開表示希望所用鈷全部來自北美（雖然根本不現(xiàn)實）。

同樣值得一提的是，2010年美國通過的Dodd-Frank法案規(guī)定，自2014年開始美國公司要對使用的原料來源追蹤并報告。這項政策雖然面臨川普總統(tǒng)的挑戰(zhàn)，但是以蘋果為代表的硅谷高科技公司卻清一色表示擁戴這一政策，蘋果也是自愿選擇將剛果金所產(chǎn)的鈷提升到?jīng)_突礦產(chǎn)（conflict mineral）來應對。

3、別忘了還有回收

說到供給，還有一類來源就不得不提，那就是電池回收。

雖然目前規(guī)模還相對較?。⊿MM預計值是2017年0.5萬噸）、產(chǎn)業(yè)環(huán)境也還不夠規(guī)范，但這也意味著潛力巨大。

從動力電池回收來看，一般的工藝正極材料回收利用率都能達到85%以上，當中的定向循環(huán)工藝甚至能夠使得鎳鈷錳綜合回收率達到98.5%。

我國動力電池的使用年限預測是5至8年，實際電池壽命是商用車3年、乘用車5年。那么預計到2020年，中國汽車動力電池累計報廢量將會達到20萬噸的規(guī)模。

說白了，大體上一旦鈷在正規(guī)的動力電池市場開始流通，那可以說就是生生不息。這部分存量就會始終存在、周而復始。

當務之急就是促進良性回收閉環(huán)的形式，讓有專門電池處理技術的企業(yè)接手廢舊電池處理，然后重新進入供給端。